赛英电子IPO：经营性现金流转负敲响“警钟”，劳务派遣曾超10%红线且涉劳动纠纷，突击入股定价差异引利益输送质疑

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10月13日，江阴市赛英电子股份有限公司(简称“赛英电子”)更新了北交所首轮问询的回复，公司拟公开发行不超过1080万股，募集资金2.7亿元，主要用于功率半导体模块散热基板新建生产基地及产能提升项目、新建研发中心项目以及补充流动资金。　　近年来，赛英电子营收与净利润虽保持增长，但其主营业务毛利率却连续三年下滑(2022-2024年分别为33.02%、31.36%、30.09%)，尽管2025年上半年小幅回升至31.53%，但连续三年的下行趋势仍显露出长期盈利韧性的压力。更严峻的是，公司经营性现金流由2022年的2370.44万元、2023年的1720.43万元急转直下至2024年的-772.26万元，主因业务扩张下应收账款攀升至1.33亿元(占营收比重约27%-29%)导致回款滞后，叠加铜材采购现款支付加速了现金流出。应收账款的高企不仅可能加剧坏账风险，进一步挤压现金流空间，也使公司发展面临隐忧。　　值得注意的是，赛英电子在报告期内还曾出现劳务派遣用工合规问题。2023年个别月份，因封装散热基板类订单激增、短期用工压力大，公司劳务派遣用工占比超过了《劳务派遣暂行规定》10%的红线。对此，公司迅速整改，于2024年末取消了该用工模式，且控股股东已承诺承担相关行政罚款及损失，以保护公众股东利益。此外，公司还涉及一起2024年7月劳务派遣人员龙某姐因工受伤引发的劳动关系确认纠纷，经协商于2025年7月和解并支付人道主义款项后撤诉。　　而在冲刺IPO的关键阶段，赛英电子2024年12月的股权变动因增资价(25元/股)与转让价(23元/股)存在差异，引发了市场对突击入股中是否存在利益输送的强烈质疑。尽管公司解释称价差源于增资款直接注入公司而转让款归原股东，并援引评估报告、商业惯例及回购义务差异等多维度回应，但短期内不同定价的入股行为，仍使市场对其公允性及背后是否存在原股东向特定投资者倾斜利益的可能性保持高度关注。　　毛利率三年连降，经营性现金流转负敲响“警钟”　　近年来，赛英电子在营收与净利润保持增长的同时，两项关键财务指标的异动引发市场关注——主营业务毛利率连续三年下滑后2025年上半年小幅回升，经营性现金流则在2024年由正转负，暴露出企业快速发展背后的隐忧。　　从盈利质量看，2022年至2024年，赛英电子主营业务收入从2.18亿元攀升至4.06亿元，归母净利润也从4392.18万元增至7390.15万元，表面呈现稳健增长态势。但与之形成反差的是，主营业务毛利率却逐年走低，分别为33.02%、31.36%、30.09%，累计降幅达2.93个百分点。公司将此归因于销售结构变动及不同业务领域毛利率差异：或许是在拓展新市场或客户时，低毛利产品占比提升，拉低了整体盈利水平；亦或是不同应用场景下，行业竞争强度分化，部分高投入业务虽贡献收入却未同步提升利润空间。尽管2025年上半年毛利率回升至31.53%，释放出改善信号，但连续三年的下滑趋势仍需警惕其对长期盈利韧性的侵蚀。　　更值得关注的是经营性现金流的恶化。2022年至2024年，赛英电子经营性现金流净额分别为2370.44万元、1720.43万元、-772.26万元，这一转变与公司业务扩张节奏密切相关。赛英电子坦言，2024年收入规模显著增长的同时，部分应收款项仍处于信用期内或票据未到期，导致销售回款滞后；而作为主要原材料的铜材以现款现货交易为主，采购端现金流出加速。双重作用下，现金流入增速不及流出，最终推高经营性现金净流出。事实上，应收账款的持续攀升已埋下隐患——2022至2024年，应收账款余额从6091.50万元增至1.33亿元，占营收比重稳定在27%-29%，若未来宏观经济或行业环境恶化，客户付款能力下降，不仅可能加剧坏账风险，更会进一步挤压现金流空间。　　劳务派遣曾超10%红线且涉劳动纠纷　　在拟上市企业的合规审核中，劳动用工的规范性一直是监管机构关注的重点领域之一。赛英电子在报告期内曾出现的劳务派遣用工比例超标情形，便是一个值得深入剖析的案例。　　根据披露信息，赛英电子在2023年的个别月份，确实存在劳务派遣用工数量占用工总量比例超过10%的情形。这一现象与《劳务派遣暂行规定》中“用工单位应当严格控制劳务派遣用工数量，使用的被派遣劳动者数量不得超过其用工总量的10%”的要求存在偏差。公司解释其原因为当年个别月份封装散热基板类生产订单激增，面临短期、紧迫的用工压力，为完成辅助性工序而临时补充了劳务派遣人员。这反映出企业在生产计划与柔性用工管理方面存在一定的提升空间。　　认识到问题的存在后，赛英电子迅速启动了整改程序。其整改路径明确且具有实效：自2023年11月起，公司首先将劳务派遣比例持续稳定在法定10%的红线之内，并在此基础上逐月降低用工比例，最终在2024年末彻底取消了劳务派遣用工模式。此外。公司控股股东、实际控制人陈某贤先生承诺，如因劳务用工问题导致公司被行政处罚并产生经济损失，其将承担全部相关费用，确保公司免受损害。这一承诺将潜在的、微小的财务风险从拟上市公司层面剥离，有效保护了未来公众股东的利益。　　值得关注的是，赛英电子还涉及一起与劳务派遣人员的劳动纠纷。2024年7月，劳务派遣人员龙某姐因操作不当致右手食指受伤，随后就劳动关系确认提起仲裁及诉讼。经协商，双方于2025年7月达成和解，公司基于人道主义额外支付部分款项后，龙某姐撤回起诉。通过检索中国裁判文书网等公开平台并结合高管访谈，亦未发现其他未了结的劳动纠纷或潜在争议。　　突击入股定价差异引利益输送质疑　　赛英电子的股权变动因定价差异引发市场关注。2024年12月，部分外部机构投资者通过增资或受让股份成为公司新股东，其中增资价格为25元/股，股份转让价格则为23元/股。这一价差不仅触发了监管层对公司入股公允性、是否存在利益输送等问题的问询，也将“突击入股定价差异”的话题再次推至台前。　　从交易背景看，此次增资与股权转让发生在公司冲刺资本市场的关键节点。根据赛英电子披露，增资与受让股份虽形式不同，但均围绕公司估值展开。公司援引无锡德恒方资产评估事务所2024年11月出具的评估报告，以2024年6月30日为基准日，认定股东全部权益价值为7.65亿元，协商后确定增资投前估值7.5亿元，对应25元/股；而股权转让则参考商业惯例，在增资估值基础上给予一定折扣，按投前估值6.9亿元确定23元/股的转让价格。表面看，价差源于两种入股方式对公司价值的贡献路径不同——增资款直接注入公司，增厚净资产并支持业务发展；股权转让则是原股东之间的权益让渡，资金归转让方个人所有。因此，受让方要求价格折让，被公司解释为“促成交易的商业安排”。　　但市场对这一解释并非完全信服。突击入股的核心争议在于，短期内的股权变动是否存在利益倾斜。尤其当转让价格低于增资价格时，容易引发“原股东向新投资者让利”“利益输送”的质疑。　　对此，赛英电子从多维度作出回应。其一，定价有客观评估基础。评估报告显示公司股东权益价值超7.6亿元，增资与转让估值虽不同，但均建立在此之上，非随意定价。其二，商业惯例支撑差异合理性。在股权投资中，受让老股因不直接为公司输血，常被要求价格折让，这在资本市场并不鲜见。其三，实际控制人承担了额外回购义务——增资方享有公司上市失败的回购权，而股权受让方无此保障，这也构成转让价格更低的补偿因素。其四，资金来源穿透核查显示，新股东资金均为自有合法资金，访谈与流水记录未发现代持痕迹，从操作层面排除了利益输送的操作空间。